内容提要：

　　1、2011年钢材期货价格进入寒冬。2011年，影响钢材市场的核心因素是政策紧缩与经济下滑。1季度钢价经历下跌，但是跌幅低于预期;也正是由于1季度跌幅低于预期、没有跌透使得年中时间钢价上涨非常乏力、高度有限;3季度开始，钢价重新下跌使得全年钢材市场基本处于寒冬。

　　2、宏观因素分析：2012初钢价延续下跌概率大。第一，国内经济下滑依旧。第二，欧洲经济在2012年1季度将陷入衰退。第三，欧洲债务在2012年1季度将进一步恶化。第三，紧缩在转变，但对市场的影响稍显滞后。

　　3、数据分析：2012初钢价延续下跌概率大。第一，趋势信号显示钢价将延续下跌3-4个月。第二，波段信号显示钢价延续下跌概率大。

　　4、基本面分析：2012年初钢价延续下跌概率大。第一，基建投资需求将表现温和。第二，房地产投资增速跌破支撑位，进一步下滑概率大。第三，供应压力大。

　　5、2012年行业艰难运行：根据前面影响因素分析、历史数据分析和基本面分析，我们可以认为2012年初钢价仍将延续下跌，下跌时间约3-4个月，下跌幅度也可看在20-30%。

　　那么随着政策逐渐发挥作用，经济下滑的势头会逐渐被遏制，市场信心逐渐恢复，价格会有一个回升的过程，但是从需求来看，价格的回升应该是比较温和的，回升的高度也有限。因此我们将明年1季度后期的钢价回升定义为温和回升，现货价格高度为4200-4400元/吨附近。

　　对于明年钢铁行业来说，面临的形势会更加严峻。这时钢铁企业兼并重组、淘汰落后产能、行业整体洗牌将成为市场的中心内容。企业必须利用期货和现货两个市场才能抵御风险，才能立于不败之地。

　　第一部分 2011年钢材期货价格进入寒冬

　　去年年报，我们对2011年钢材市场判断和建议如下：

　　2011年1季度，钢价将从高位回落，低点约在4400附近(SHFE螺纹钢指数);2011年3月后，钢价将重新进入上涨阶段，现货价格不会高于04年高点;之后钢价再次进入下一个下降周期。对于有现货背景的企业来说，明年将是非常苦难的一年。2011年1季度钢价下跌时铁矿石协议价格维持高位，企业面临成本上升、销售价格下降、利润降低的难题;2011年3月后钢价虽然上升，但后期成本也会面临上升，企业利润进一步被挤压;2011年后期钢价进入下降周期，但成本在一定时期还会维持高位，企业利润再次被挤压;总结来看，2011年全年大部分时间企业都面临利润被挤压的境况。

　　而以上只是可能性比较大的情形。如果2011年1季度钢价不回落，那么钢价在高位维持一段时间后会立即进入下降周期，使得2011年钢价上涨时间缩短、下降时间延长。相信这样的情况发生时企业会面临更加困难的局面，这时钢铁企业兼并重组、淘汰落后产能、行业整体洗牌将成为市场的中心内容。企业必须利用期货和现货两个市场才能抵御风险，才能立于不败之地。

　　可以看到我们对今年钢材市场节奏把握的非常好：1季度钢价经历下跌，但是跌幅低于预期;也正是由于1季度跌幅低于预期、没有跌透使得年中时间钢价上涨非常乏力、高度有限;3季度开始，钢价重新下跌使得全年钢材市场基本处于寒冬。

　　总结来看，今年影响市场的主要矛盾就是：政策紧缩与经济下滑。

　　1季度开始，美国1月进口价格增幅远大于预期、CPI升幅继续扩大、核心PPI创2年来高点，同时英国CPI水平也高于英国央行目标水平的2倍，通胀压力使得欧洲率先加息释放流动性收紧信号;国内各地房地产新政陆续出台，新政之严厉创历史之最，同时还辅以货币紧缩。

　　2季度开始：首先，市场对保障房建设心存侥幸，认为保障房会成为拉动今年钢材需求的重要板块;其次，日本地震也令市场对钢材出口报以很大信心，认为日本灾后重建会大大拉动国内钢材出口，尤其是建筑类钢材出口;再次，市场仍然在期待美国QE2不会轻易结束，甚至还憧憬QE3。

　　但是以上期待均一一落空。首先，高通胀使得美国结束QE2后就没有开展QE3的意愿;其次，日本地震后的几个月，国内钢材出口虽小幅增加，但增加量太小，国内出口量与内需量基本不在一个数量级;再次，不仅保障房的利好始终没有显现，基础设施建设投资却出现大幅下滑，甚至在“动车事故”发生后，基础设施建设投资进一步大幅下滑;最后，美债与欧债问题凸显出来，欧洲经济进入衰退阶段，使得国内经济受到影响也出现明显下滑。

　　因此，2011年，影响钢材市场的核心因素是政策紧缩与经济下滑。

　　第二部分 宏观因素分析：2012初钢价延续下跌概率大

　　既然影响目前市场最主要的因素是政策紧缩与经济下滑，那么这2个因素如何变化会率先决定2012年初钢价走势。

　　一、国内经济下滑依旧

　　国内经济下滑延续概率大：工业增加值跌破13%的支撑后，进一步走低概率大;同时制造业PMI一直处于下滑通道。

　　1. 工业增加值跌破13%后有较大下跌空间

　　从历史数据看，工业增加值增速达到20%左右时会出现回落，并且是较大幅度回落，一般伴随着经济危机。但是2009年和2010年工业增加值增速由20%附近回落后在13%左右遇到支撑，近1年多来一直没有跌破下方支撑。说明下方支撑比较强劲。

　　但是2011年10月工业增加值数据表现差于预期，已经接近下方支撑边缘，13.2%的水平与去年同期相当。2011年11月，工业增加值终于跌破13%，那么之后将面临较大下跌空间。

　　图2-1: 工业增加值跌破13%的重要支撑后有较大下跌空间

　　图为工业增加值走势图。(图片来源：国家统计局，Bloomberg，WIND，中期研究院)

　　　2. 制造业PMI仍处于下滑通道

　　2011年10月制造业PMI表现差于预期。本来市场预计10月PMI上行概率较大，但却出现明显回落，由9月的51.2回落至50.4，制造业PMI意外回落也是工业增加值回落的较大原因。而11月制造业PMI大幅下滑，由10月的50.4下滑至49。制造业PMI仍处于下滑通道，没有企稳迹象。

　　图2-2: 制造业PMI处于下滑通道，没有企稳迹象

　　图为制造业PMI走势图。(图片来源：国家统计局，Bloomberg，WIND，中期研究院)

　　二、欧洲经济2012年1季度确定衰退

　　宏观研究部年报认为：2011年4季度，欧洲经济陷入衰退，而2012年1季度和2季度，欧洲经济将进一步衰退。

　　近期欧盟统计局发布的预估值数据显示，欧元区在2011年3季度GDP 增长 0.2%，与 2 季度持平。法国和德国分别增长 0.4%和 0.5%，是拉动欧元区经济增长的主要动力。主要周边国家零增长或陷入衰退，西班牙零增长，葡萄牙负增长0.4%，拖累欧元区整体经济增长。尽管 3 季度 GDP 数据表明欧元区经济活动在 9月份之前还很活跃，但各项领先指标显示，在此之后经济增长前景已经开始恶化。我们预计今年全年欧元区 GDP增长1.6%，明年放缓至 0.3%。明年1季度欧元区经济恶化程度最为严重。

　　图2-3：欧洲各国家PMI数据

　　图为欧洲各国家PMI数据走势图。(图片来源：WIND，中期研究院)

　　三、欧债在2012年1季度将进一步恶化

　　宏观研究部年报认为：2012年是欧洲债务关键的一年。由于欧元区成员国不能拿出有力措施应对危机，目前欧债危机已经进入到一个新阶段。后期主要关注两点：第一，希腊债务重组是大概率事件。第二，欧洲区核心国家恐出现问题。以上忧虑在2012年1季度会集中爆发。

　　四、紧缩在转变，但影响滞后

　　2011年11月开始，无论是国内还是欧洲都开始调整紧缩的节奏，都开始放松货币政策。12月中国政府工作会议宣布2012年政府工作重点是稳中求进，主要依靠政策调整，扩大内需。

　　首先，我们认为国内放松政策是有条件的、有倾向性的，放松会实现在扶持行业上，而不会实现在所有行业，尤其是房地产行业。也就是说，房地产市场的放松会非常缓慢、甚至是不可期待的。因为政策倾向在调整，经济发展已经不能重蹈覆辙。

　　其次，欧洲解决欧债问题也是市场倒逼的一个行为。当市场表现差强人意的时候，欧洲也会采取差强人意的解决方案;当市场表现特别糟糕的时候，欧洲才会采取更极端的方式。因此欧洲提出欧债终极解决方案的时候一定是市场恶化到一定程度的时候。

　　最后，美元时隔一年重回80上方美联储再推QE3的概率逐渐减小。

　　因此，紧缩政策转变为宽松政策是有时滞的，对市场的影响也是滞后的。

　　总结：可以看到，2012年初，经济下滑依旧，不仅是国内经济，包括欧洲经济和欧债都存在较大问题;但是紧缩政策确实会转变，但是紧缩政策的转变是滞后的，对市场的影响也是滞后的。我们认为经济下滑会继续对市场发挥作用，随着政策调整力度加大才会逐步稳定市场。因此2012年初钢价仍将延续下跌。

　　第三部分 数据分析：2012初钢价延续下跌概率大

　　第二部分我们从核心影响因素方面进行了分析，得出2012年初钢价仍将延续下跌的结论。下面我们将从历史数据分析的角度来验证上面的结论，并对时间和幅度做一个大致判断。

　　一、趋势信号显示钢价将延续下跌3-4个月

　　从工业增加值运行规律看：目前工业增加值下跌时间为2年，之前最长的下跌时间是2年+9个月，因此，从时间上看，工业增加值继续下跌概率大。从下跌幅度看，目前下跌幅度是35.42%，而之前下跌幅度是73.13%，因此从幅度上看，工业增加值继续下跌概率大，而且跌幅可期。

　　图3-1：工业增加值继续下跌概率大，且跌幅可期

　　图为工业增加值走势图。(图片来源：国家统计局，WIND，中期研究院)

　　图为工业增加值走势图。(图片来源：国家统计局，WIND，中期研究院)

　　　从上海地区螺纹钢现货价格运行规律看：目前现货价格下跌时间为6个月，之前下跌时间分别是2年+5个月和10个月，那么从时间上看，现货价格继续下跌概率较大，时间可能会向10个月看齐。从下跌幅度看，目前下跌幅度是10.57%，而之前的下跌幅度分别是30.84%和42.59%，因此从幅度上看，现货价格继续下跌概率大，而且跌幅应该会向30-40%看齐。

　　那么，从螺纹钢现货价格运行规律得出更具体的结论是：

　　钢材现货价格可能会继续下跌3-4个月，下跌幅度能够达到20-30%，即现货价格达到3500元/吨左右。

　　图3-2：上海地区螺纹钢现货价格继续下跌概率大，且跌幅可期

　　图为上海地区螺纹钢现货价格走势图。(图片来源：WIND，中期研究院)

　　图为上海地区螺纹钢现货价格走势图。(图片来源：国家统计局，WIND，中期研究院)

　　结合工业增加值和上海地区螺纹钢现货价格运行规律看：二者下降和上升过程并不是完全一致的，其中有领先、重叠和单独运行部分。那么结合之前的下降过程来看，工业增加值和螺纹钢现货价格重叠下降一段时间后，钢材现货价格还会单独下降一段时间，而目前二者仍处于重叠下降阶段，因此从这个角度看，现货价格仍将继续下跌来完成一个完整的下降过程，这个单独的下跌过程可能会延续至少3-4个月。

　　二、波段信号显示钢价延续下跌幅度大

　　从工业增加值更小的波段变化规律看：目前工业增加值已经下跌24个月，相比之前的12个月和17个月已经创出新的时间跨度，因此，可以判断工业增加值这一波段下跌可能快要结束了。从下跌幅度看，目前跌幅只有35.42%，相比之前的37.31%和72.16%都较小，而且与17个月时间级别跌幅相比更是还有很大下跌空间。

　　图3-3：更小波段显示，工业增加值仍有较大下跌空间

　　图为工业增加值走势图。(图片来源：WIND，中期研究院)

　　图为工业增加值走势图。(图片来源：国家统计局，WIND，中期研究院)

　　第四部分 基本面分析：2012年初钢价延续下跌概率大

　　第二部分和第三部分，我们分别从宏观因素和历史数据来分析2012年初钢价走势，得出的结论是比较一致的：2012年初钢价延续下跌概率大。下面我们再从基本面进行分析，基本面分析也能够进一步验证上面的结论。

　　一、基建投资需求将表现温和

　　继2011年连续5个月下跌之后，基础设施建设投资增速有所回升，目前已经回升至历史稍低水平。基建投资继续大幅下滑的概率变小，但是同时大幅上升的概率也不大。过去5年，基建投资增速都能够维持在70%以上，基础设施建设拉动经济作用明显。但是未来5年，经济重点已经由基础设施建设转移至其他产业，而且经过“动车事件“之后，基建投资只能是平稳正常运行。

　　图4-1: 基础设施建设投资增速预计会表现平稳

　　图为基础设施建设投资增速走势图。(图片来源： 国家统计局，WIND，中期研究院)

　　二、房地产市场偏空影响依旧

　　虽然房地产新开工面积和销售面积短期遇到下方支撑经历回升，但房地产开发投资增速却跌破重要支撑，下方仍有较大下跌空间。

　　图4-2： 房地产开发投资增速跌破支撑位后有较大下跌空间

　　图为房地产开发投资增速走势图。(图片来源：WIND，中期研究院)

　　图为房地产开发投资增速走势图。(图片来源：国家统计局，WIND，中期研究院)

　　三、供应压力大

　　从目前钢厂进口铁矿石港口库存来看，港口库存大幅增加，但可用天数却变化不大，说明钢厂生产能力强，钢材供应充足。另外，进口铁矿石港口库存从5月开始就一直处于近亿吨的历史高位，而且很多是高价矿，这些高价高量铁矿石无形中会对钢厂构成生产压力，增加未来的钢材供应。

　　图4-3： 铁矿石高库存将会转嫁为钢材高供应

　　图为铁矿石高库存走势图。(图片来源：国家统计局，WIND，中期研究院)

　　图为铁矿石高库存走势图。(图片来源：国家统计局，WIND，中期研究院)

　　第五部分 行业艰难运行

　　根据前面影响因素分析、历史数据分析和基本面分析，我们可以认为2012年初钢价仍将延续下跌，下跌时间约3-4个月，下跌幅度也可看在20-30%。

　　那么随着政策逐渐发挥作用，经济下滑的势头会逐渐被遏制，市场信心逐渐恢复，价格会有一个回升的过程，但是从需求来看，价格的回升应该是比较温和的，回升的高度也有限。因此我们将明年1季度后期的钢价回升定义为温和回升，现货价格高度为4200-4400元/吨附近。

　　对于明年钢铁行业来说，面临的形势会更加严峻。这时钢铁企业兼并重组、淘汰落后产能、行业整体洗牌将成为市场的中心内容。企业必须利用期货和现货两个市场才能抵御风险，才能立于不败之地。