16日银行间市场各期限资金利率全线突破5%，短期回购利率盘中一度飙升至9%。分析人士认为，春节前银行体系流动性面临严峻考验，资金利率依然易升难降。鉴于本周下调准备金率的窗口逐渐封闭，央行17日开展逆回购势在必行。但中长期货币流动性的改善，仍寄望于存款准备金率适当下调。

　　一般而言，年初自春节这段时期历来是资金需求高峰期，银行流动性具有阶段趋紧的历史规律。首先，春节前处于现金投放高峰期。企业与居民取现需求集中，年初流通中现金(M0)往往大量增加;其次，1月还是财政回款高峰期。因企业税收清缴，年初财政存款恢复增长，对银行资金存在抽紧作用;再次，1月正值存款基数扩增高峰期。由于年末财政放款与商业银行揽储，存款规模增长往往导致次年元月新缴准备金水涨船高。

　　今年农历春节较早，节前备付高峰与1月所处财政回款和缴准基数增长的高峰重叠，容易放大传统季节性因素对银行间流动性的影响。此外，近期银行流动性还面临非季节性因素的考验。

　　其一，公开市场到期资金偏低。1月到期量仅1260亿元，即便全额净投放，规模也远低于近几年均值水平;其二，新增外汇占款不乐观。去年12月外汇占款净减少1003亿元，连续三个月负增长;其三，因15日适逢周末，中小商业银行扩缴准备金与银行上缴一般准备金延后至16日进行。银行集中缴款压力正是近几日流动性紧张迅速升级的促发因素。

　　在传统投放渠道受限的局面下，面对春节资金需求高峰，若无额外投放安排，银行流动性必然趋紧。同时，此前一度被市场寄予厚望的下调准备金率的可能性正在下降。根据经验，准备金率变动自公告日到实施日一般存在4-6天间隔，目前距离春节假期(21日)尚有5天时间，理论上下调准备金率的时间窗口依然存在，但除非公告后立即实施，否则突击降准对于缓解当前流动性紧张的实际效果会大打折扣。

　　目前来看，央行或许更希望采用短期限逆回购方式帮助银行系统平稳过节。事实上，当前能够迅速补充银行可用资金的手段的确只剩下逆回购。银行间交易员透露，16日央行要求申报逆回购需求，若无意外，央行17日、19日将开展逆回购操作，预计将以跨春节假日的14天期限品种为主。

　　逆回购的启动，对于缓解春节前银行流动性压力存在积极影响。理论上，央行可以运用足够规模的逆回购以填补资金缺口。

　　不过，据公开数据披露，自2000年以来央行进行逆回购的单次最高规模为1183亿元。今年央行可能会加大操作力度，且除去例行操作之外，不排除针对部分头寸紧张的金融机构开展定向逆回购的可能。

　　然而，仅凭逆回购，恐怕还是无法缓解资金利率上升趋势。逆回购主要针对公开市场一级交易商(多为大银行)，难以化解流动性的结构性问题。面对过万亿的资金缺口，逆回购只是缓冲而不能够对冲，因此春节前资金利率易升难降。

　　尽管春节前动用准备金工具的可能性有所下降，但未来进一步下调的必要性并未降低。目前看来，外汇占款与公开市场货币投放能力下滑存在持续性。为保障货币信贷合理增长，需要适当下调准备金率配合。从实际操作考虑，2003年以来央行已很少持续开展逆回购操作，未来调节流动性还需倚重准备金率与公开市场业务的搭配使用。