社融信贷回升，货币依然偏紧——11月金融数据点评

12月14日央行公布2016年11月金融统计数据：11月新增社融1.74万亿，环比接近翻倍，同比多增7111亿；M2增速由上月11.6%回落至11.4%；当月金融机构贷款增加7946亿，环比多增1433亿，同比多增857亿。我们的观点是：社融信贷回升，货币依然偏紧。

一、社融大幅回升

11月新增社融总量1.74万亿，环比接近翻倍，同比多增7111亿。其中对实体贷款新增8463亿，环比多增2453亿，但同比小幅回落410亿；受汇率贬值压力影响，外币贷款再减310亿。

11月表外融资大幅回升，超出预期：新增委托贷款1994亿，信托贷款1625亿，合计环比多增近2400亿，同比多增超过3000亿；未贴现汇票由上月的减少1803亿转为增加1173亿，环比多增了近3000亿。所以表外融资大增是本月社融大超预期的主要原因，这或许与地产调控政策趋严、信贷收紧、发债受限有关，地产融资更多转向了非标。此外，11月债券和股票直接融资保持相对平稳。

二、房贷再度高增，但后继乏力

11月新增金融机构贷款7946亿，环比多增1433亿，同比多增857亿。其中居民中长贷依然高增5692亿，反映前期地产销售火热的滞后影响，但11月房地产销售端大幅回落、贷款政策趋严，未来会拖累房贷增长；非居民中长贷增加2018亿，环同比均有所回升，印证经济短期稳定，企业投资意愿边际提升，但可持续性存疑。此外，一般11月信贷会高于10月份，所以信贷环比回升与季节性因素也有一定关系。

具体来看，房贷再度高增，但后继乏力。11月居民部门贷款增加6796亿，其中短期贷款由减转增为1104亿，中长期贷款增加5692亿。居民中长贷占11月信贷增幅的72%，说明前期地产销售火热带来房贷滞后的高增长，仍是信贷主要支撑。但11月全国商品房销售面积同比增速从10月的26.4%暴跌至7.9%，12月以来主要26城地产销量同比-14.8%，未来势必会传导至房贷，房贷后继有跳水风险。

经济短期企稳，企业中长贷边际改善。11月非金融企业及机关团体贷款增加1656亿，其中，短期贷款增加428亿；票据融资大减1009亿，与未贴现汇票大增相对应，反映11月企业更多转向表外票据融资；中长期贷款增加2018亿，同比多增700亿，反映经济短期回暖，企业投融资意愿边际改善。但12月以来发电耗煤增速下滑，经济下行压力依然存在，企业信贷增长持续性存疑。

三、M2增速回落，M1仍在高位

11月M2同比由上月11.6%回落至11.4%，尽管社融信贷均回升，但外汇占款大幅下降，非银存款跳水，且去年M2基数偏高。11月人民币存款增加6875亿，同比少增7393亿，其中，住户存款增加3271亿，非金融企业存款增加8356亿；财政性存款季节性减少2876亿；但货币偏紧叠加年末MPA考核因素，导致非银金融机构存款减少3304亿。人民币贬值和资金流出压力导致11月外汇占款大降3827亿，再加上去年高基数，M2增速回落。

11月M1增速从上月的23.9%继续回落至22.7%，但仍在高位。近两年来，国内经济减速，利率大幅下行，出现流动性陷阱症状，企业存款逐步活期化；再加上房地产销售升温，相关企业现金增加，共同推升M1增速飙升，资金大量囤积金融市场。但当前央行货币偏紧、地产销售持续降温，未来M1增速或将继续回落。

四、货币依然偏紧

11月通胀继续反弹，商品涨价叠加春节因素，短期通胀仍有上行压力；本周美联储再度加息，11月外储降幅创年内次高、外占持续流出，汇率贬值压力未消；房价高企、资产泡沫仍大，央行更加注重防风险，意味着货币仍将保持偏紧状态。