房企对于土地的热情始终不减。将于2月17日出让的上海临港4幅住宅地块，报名参与的仍然是此前活跃在土地市场的老面孔，包括万科、保利、碧桂园、招商、世茂、金地等。而在南京，2月14日出让的多幅地块中，只有两幅地顺利成交，其中有5幅是拍到最高限价而不得不选择第二天以抽签的形式“分地”。

上述有几家房企相关人士告诉21世纪经济报道记者，大型房企对于住宅地块的热情一直没有消退，这表明房企手中资金目前还比较充裕。即便是基金业协会刚出炉《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号-私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》（以下简称“私募资管4号文”），收紧房企表外融资渠道，即便是中央打压土地源头的资金来源，部分房企仍铤而走险，底气还在于对于做大企业整体体量之下，降低融资成本的信心。

“比如目前几家千亿以上房企，多少都有做表外融资，但体量越大，在银行的贷款征信越高，能获取的银行融资额度就越大，相对来说表外融资的需求越小。”德晟资本REITs事业部总经理车阳指出，不排除现金流尚好的企业近期继续拿地，毕竟房企对于土地的渴求一直存在，但是资金结构的改变已无可避免。

“4号文的发行机构是基金业协会，如果发行的产品可以不备案，而不影响投资人认购的话，资金依然可以进入。原则上说，协会备案不作为金融核心风控条件的话，产品还是可以发。”车阳认为，但是，这类资金的规模肯定会少很多，而且在当前的环境下，绝大多数机构不愿意碰政策红线的。”

然而，一系列调控政策配套出台的背后，房企风险在集聚。

资金结构调整迫在眉睫

从国家统计局披露的去年房地产投资相关信息可见，房企的资金结构已经到了不得不调整的地步。

2016年，房地产投资资金来源中，国内贷款从2月的4471.47亿元，一路增长至12月的21512亿元累计值，与年初相比有超过5倍的增长，与2015年同比则增长6.4%。

然而，最为重要的自筹资金，从2016年2月8332.57亿元，累计到12月变成49133亿元，增长了超过6倍，同比增长0.2％。房地产开发自筹资金主要来源包括两个方面：企业现有盈余和股东注资。其中前者包括企业所得税后提取的盈余公积金和未分配利润。

而主要包括定金及预收款、个人按揭贷款的其他资金从2月份的8572.82亿元，累计到12月份变成73428亿元，一年增长了近10倍之多，同比增长31.9%。

由此不难看出，过去一年里，房地产投资资金，随着市场行情的发展一路在飙升，很明显的是，自筹资金与其他资金增长幅度都远高于国内贷款增长。

这或许可以看作是房地产行业表外融资急刹车的一个数据依据，而自筹资金的急速增长，也成就了房企目前仍大胆拿地的底气。

2016年2月，全国房企商品住宅销售面积为10056.39万平方米，到了12月，销售面积为137540万平方米，增长了13倍。而2016年12月，房企新开工面积为115911万平方米，竣工面积为77185万平方米，由此可见，房企的去化速度算正常。

同策咨询研究部总监张宏伟分析指出，自筹资金与表外融资就是通过各种渠道加杠杆，以增加企业市占率，加快扩张规模。从过去分析结果来看，企业从2015年下半年市场好转的时候开始加杠杆，这种情况一直持续到现在。主要的表现形式为自筹资金与表外融资的增加，虽然企业销售规模大幅提升，市场占有率增加，但运营风险越来越严重。

据同策咨询研究部观察，最近两年房企平均的借款周期是两年，如果是2015年下半年开始加杠杆，那么推后两年偿还的话，2017年下半年，首次加杠杆的资金就面临偿还压力。如果企业无力偿还，则面临资金的压力。此次房企无非两个解决方法，首先是借新还旧，但发债成本已推高，私募收紧，融资资金不能用于拿地环节，第二种渠道，就是加快销售资金回笼。调控以来，销售下滑比较厉害，下半年必然要冲量，结果很有可能就是降价。

张宏伟指出，尽管1月好几家房企都公布了不错的销售业绩，但很大一部分原因是去年完成任务之后“藏”了业绩。因此，他认为，房企在今年2月之后的销售情况表现更值得关注，也更能反映问题。

流动性成关键

市场情况仿佛已经清晰，而房企难道是“只缘身在此山中”？根据国家统计局数据，2016年房企的拿地投资成本是增长的，2016年拿地面积22025万平方米，同比减少3.4%，但拿地金额为9129亿元，同比增长19.8%。

然而，这并不影响房企对土地的热衷程度。2月15日下午，南京对此前一天拍到最高限价的5幅地块，进行最终摇号，结果出炉：绿城、招商、银城、金辉、星河都各摇中一幅地。而在前一天中有所斩获的是金茂与莱蒙地产。其中金茂以总价73.4亿拿下南京未来的新地标地块。

2月15日，南京市周边的一个县——句容卖出了30幅地块，其中25块为住宅用地，起拍金额达到76275万元，最终成交金额达到215193万元，其中3块地，最终成交溢价分别高达195%、310%、430%。今年以来拿地凶猛的新城控股，以14949万元、96427万元竞得了句容市区的两幅地块。

多名业内人士均有共识，认为房企“做规模－拿地－做规模”的循环，一旦杠杆太大，则有可能进入死循环。一定程度上看企业短期内的资金流动性情况，流动性主要表现在融资能力、销售能力、偿还能力。

而年初以来，碧桂园、万科、恒大等几家上千亿的房企对土地的增持热度，也令业内人士侧目。比如，万科刚于2月8日披露的1月新增项目情况显示，该公司耗资119.08亿元拿了19个项目；碧桂园1月份也花了102亿拿地。

诚然，上述这几家企业的融资能力、销售能力都是业内公认的佼佼者。“但企业加杠杆达到一定程度的时候，就会引发相关机构的关注。”包括之前闽系房企中的激进代表融信、刚刚宣布全年销售目标的恒大等。“流动性还是衡量企业的关键所在。”

而在华东，对于一些销售导向的企业来说，加快销售速度已经被提上议事日程，日前某央企华东大区紧急通知营销负责人与城市分公司负责人开会，要求加快跑量，21世纪经济报道记者通过其他渠道了解到，该公司已经从去年12月起两个月连续没有并表的拿地记录；在苏州，同样是某家央企出身的房企高管团队在2月13日同样提出了加快跑量的营销诉求。